每3天撤回1个IPO，10亿美元BD却遍地开花，创新药的冰与火之歌！

2024-01-02

交易

IPO抗体药物偶联物并购

“关注药企到底能不能IPO，已经没有太大意义了。”好一个开年大礼，还是来自国产ADC领域超10亿美元的License-out交易，创新药企BD、并购，热上加热，似乎成了一种更为明智的存活或自救方式。但这并非创新药企所有的故事。在另一端，多家排队上市的企业在年末扎堆宣布IPO终止，“IPO积压”现象将一股冷意和忐忑延续到了2024。过去数月，多数投资人没信心，有钱但不敢投，2023年生物科技投融资事件较上年减少超20%的比例；可另一面，有理想、有信心要造全球独家或首个的Biotech也很多，尽管不乏一些只是药界“堂吉诃德”。为何IPO极冷，BD极热？这一趋势会在2024年愈演愈烈吗？新的一年，有钱的投资人依旧有钱，但他敢出手、会出手吗？药企IPO扎堆撤单，“惨淡”背后缘何？一种正常但又诡谲的现象持续发生在医药行业：药企似乎集体悬崖边跳舞，逆向冲了一把“业绩”，最后导致IPO半路折戟的数量直线上升。仅2023年最后一个月，超10余家药企终止IPO，大抵是往前几年一年的量，换言之，平均每3天撤回1个IPO。随着此起彼伏的终止信息传出，Biotech、CXO、医疗器械企业无一独善其身，深交所创业板和上交所科创板尤是重灾区。以深交所为例，据E药经理人不完全统计，2023年共14家医药企业IPO折戟，其中1家即诺康达医药审核不通过，其余13家系主动撤回。更直观的一组数据是，5家药企在12月终止IPO，这一比例超深交所2023全年IPO数量1/3，夸张程度可见一斑。再看科创板，据E药经理人不完全统计，安徽贝克制药、湖州申科生物、北京华脉泰科医疗器械、山东福洋生物、荣盛生物药业、江苏齐晖医药、陕西汉王药业、苏州韬略生物、华昊中天生物医药、浙江太美医疗科技、力品药业等超10家药企于2023年终止IPO，其中4家于2023年12月终止。翻开半路IPO折戟药企的过往履历，不少局中人并非首次冲刺IPO。如泛美试验曾于2018年3月，向广东证券所报送过辅导备案材料，但在2020年“因战略安排需要终止”，该情况并非个例。至于药企终止IPO的具体原因往往很复杂，难以一概而论，不过绝大多数药企系主动撤回，这一比例超90%。关于撤单原因，绝大多数药企并未详细披露。不过一家企业若想成功IPO，往往会经历证监会多轮问询，或可从各大药企与证监会的“一来二往”中窥见一些关键信息。梳理来看，共性原因无外乎以下几点：一大硬伤是“财务核查”不过关，“因巨额销售费用撑起的业绩，被质疑真实性以及可持续性”已较为常见。如北交所在2023年一期《发行上市审核动态》中表示，审核中存在部分企业因公司推广费核查不充分撤回申报。这与2023年的反腐高压同样脱离不了关系，推广费等财务各项数据更是得到了重视，“人人自危”的局面造就一批药企撤单。其次，问询函中，出现较多的词语还有“市场空间”和“可持续性”等关键字眼。背后原因同样不难理解，这主要从企业本身质地考量，尤其是核心产品的市场空间，直接关乎上市后的表现。有投资人告诉E药经理人，尤其在目前竞争加剧，如若研发进度并不领先，则意味着创新能力存疑，后续艰难可想而知。因此，往往在问询函中，证监会格外强调，药企的持续研发能力，并要求提供核心产品的市场空间和竞争格局、技术优势，分析核心产品获批上市后的市场空间及具体测算情况。另外，符合所申请IPO的交易所市场定位同样至关重要。不少IPO终止的主要原因则是因为创新能力、持续经营能力等无法达到相应板块的要求而迟迟无法提供材料推进，从而导致“失效”。当然，还有一批在后疫情时代，一枕黄粱结束，从而被中途“抛弃”的新冠相关药企IPO，如冠优达终止创业板IPO，IVD公司硕华生命终止IPO上市等。最后，一大不可忽视的语境是，2023全年医药企业IPO的惨淡，背后脱离不了大环境的降温。当前资本市场行情不佳，此时并非IPO最佳时机，成为众多投资人的共识。尤其是下半年以来，投资人将监管层“阶段性收紧IPO节奏”时常挂在嘴边。近年来，从提升执业质量出发，监管加大了券商投行项目主动撤回情况的考核力度。一组数据或可更清晰佐证，从2023年9月29日至12 月25月，沪深交所IPO受理都处于停滞状态。当然，对于一批本就“带病IPO”的企业，审核要求无疑更严格了，对于财务数据和盈利增长要求也更高。一位投行人士向E药经理人透露，“丐版IPO频出，上了（成功IPO）反而不赚钱，投资人肯定不愿上。”他认为，更重要的是，IPO阶段性收紧，借助当下契机，更应提高投资门槛、项目质量，退出的核心和看企业的质地。“企业估值可以小步快跑、稳步上升，不要总以IPO为目标。”上述投资人向E药经理人建议，对于当下的创新药企，产品管线不要太杂乱，进可IPO、退可被并购的状态是最好的。另一位投创新药早期的投资人则把目光看向了BD。他认为，BD是当下中国Biotech最现实的变现策略，无论是企业获取增量资金还是股东实现现金回报，而今都可看到清晰且能走通的路径。BD大放异彩，火热背后是“无奈”？IPO频繁终止、撤回的另一边，是越来越多的BD、并购数量。全球CRO公司Icon最近发布了一则报告，数据显示，资本寒冬之下，已经有约一半（48%）的生物技术公司将与大型制药企业BD合作当作了融资方式，另外融资来源是风险投资的公司降至三成，再是政府拨款。而国内医药行业表现出的趋势尤为明显，IPO、投融资与BD交易比起来，犹如置身冰火两岸。最新一则BD就发生在今天，苏州宜联生物医药有限公司宣布已与罗氏达成全球合作和许可协议，双方将合作开发靶向间质表皮转化因子（c-MET）的下一代抗体偶联药物候选产品YL211（c-MET ADC），用于治疗实体瘤。根据协议条款，罗氏将获得宜联生物 YL211项目在全球范围内的开发、制造和商业化的独家权益。宜联生物将与罗氏中国创新中心（CICoR）共同合作推动YL211项目进入临床I期试验阶段，并交由罗氏负责后续全球范围内进一步开发和商业化工作。罗氏将向宜联生物支付首付款及近期里程碑付款5000万美元，另外还有近10亿美元的开发、注册和商业化潜在里程碑付款，以及未来基于全球年度销售净额的梯度特许权使用费。2024年开年第一笔大额BD，就此发生。将时钟回拨两天，2023年是毫无疑义的国产药物出海大年，频率高到平均一个月就有一个10亿美元级交易的地步。根据统计，2023年中国医药BD交易总额为505.9亿美元，交易事件共124件，其中已披露金额的创新药出海交易已有26起，从产品类型来看，12起ADC，9起小分子药，5起抗体药和1起CAR-T，创新药license out交易总金额超350亿美元。2022年，中国创新药License-out交易披露的交易金额约275.50亿美元。两相对比，增长了27%以上。还出现了一笔并购案。就在刚刚过去的12月26日，阿斯利康正式收购亘喜生物，现金首付款约为10亿美元，如果潜在付款能够达成的话，交易总价将合计达12亿美元。这一交易的达成，标志着首家被MNC公开整体收购的中国Biotech出现。关于这一系列事件，有两种观察视角。一方面是寒冬之下生活所迫，不得已将“心头肉”卖出；另一方面是中国Biotech的管线质量取得了长足进步，前沿性、IP力还是研究质量，都做到了行业一线，得到了头部玩家们的青睐。两种观察视角同时成立，互不矛盾。考虑到国内的支付端改革之艰难，创新药想要覆盖研发成本，除了出海别无选择。和黄医药的呋喹替尼、君实生物的特瑞普利单抗在美国都卖出了国内20倍以上的价格，这一切都吸引着越来越多的Biotech从立项之初就开始立足于全球市场思考未来的方向。无论初衷和动机怎样，IPO、BD和并购等退出方式一起，都构成了Biotech生态发展良性循环的一部分。（回复“可持续”，了解电子期刊详情）一冷一热背后：信心的塌缩与重建“是时候将眼光从Biotech到底能不能IPO上挪一下了。”纵览很多选择将核心资产License-out或“卖身”的中国Biotech，很多都已成立5年时间以上，尚未上市，其交易产品不一定是FIC（全球首创），本质大概率是Me-better（同类更佳），产品阶段也不一定在临床中后期甚至已上市，也可能是临床前和偏早期阶段，但一定在热门的新兴疗法领域，手握一个用数年时间精力打造出的改进的、迭代了的技术平台。试想如果这些创新药企不将产品拱手让于他人，而是建平台定项目后自己找资金寻求上市推临床，又会是怎样的现状？大前提是都在走更有想象力的新兴技术赛道，但风险更大，要算的账更多，尤其对于像走固定资产枷锁颇重的自主生产CAR-T路线，越到后面重资产负担越重。资金遇阻或存在潜在危机，是所有Biotech的焦虑，这样的焦虑导致企业遇到前所未有的寒冬后，信心颇为不足。Icon报告显示，2023年医药行业风险投资总规模降至了近4年来的最低水平，较去年整整下降了超100亿美元。但与之对应的，是小分子、细胞与基因疗法等创新药企开4项以上临床试验的运营压力，他们坦言未来1到2年，研发支出还会继续增加，所谓的要做到“降本增效”倚靠的数字化和自动化，也需要靠钱来打造。但当正需要钱的时候，很多投资人也没了信心。站在投资者的角度，所谓的信心不足主要可分为两类注解：一是此前国内投资对行业的周期理解不充分，导致跟风行为的比例较大，造成了在风险较大的情况下不敢出手。二是对创新药企的信心不足。一方面是对“管理层没有信心”，认为其不能将公司带到一个新的高度，也看不到较强的抗风险能力；另一面，“你说你在做全球新，别人也自诩全球独家，结果项目都还在临床早期，看不到任何变现的希望，寒冬也是在给投资人上课，这种情况下又有几个敢出手？”上述受访者直言，面对IPO积压，企业应该问的不是何时上市，而是自问产品何时商业化，何时产生正现金流。“如果没有合理的长期规划，没有看得到变现希望的项目，那些天天大喊投资人/股民相信自己的企业，无异于画大饼。”值得注意的是，资管新规以后，政府引导基金和政府平台公司成为了主要力量，占比近40%。而政府平台往往有“既要、又要、还要，有时候特别要”的多元化需求。一名国有基金管理者坦言，国资从根本上就是风险厌恶型，投的项目赚钱了不太会得到表扬，但如果项目失败导致了亏损，负责这个项目的团队、负责人、分管领导统统要被问责，压力很大。当投资人变得谨慎，资金趋紧，IPO审核又趋严，算算手里的现金流，企业的危机感则扑面而来。此前有业内人士预计，“Biotech公司奔着上市去”的格局会在调整期中逐步发生变化，Biotech、Biopharma、Big pharma之间会相互形成更多合作，甚至通过并购与产业整合，来形成新的格局。回望2023年年初，当E药经理人向业内数名企业家、投资人发出“2023年该如何渡危机”的询问时，他们都这样回答：2023年行业最需要的是信心。但他们看到的是，整整一年，投资机构和创新药公司信心普遍有些不足。初创企业危机感重，投资人有钱但投出去的少，产业信心也尚缺乏、股价波动起伏大。但2023年的确是一个行业信心重建的过程。没有信心，原是因为不想改变过去的做事方式，不过一切经验与教训，让投资人、企业和产业，开始重新思索。投机型投资机构在医疗行业中淡出，真正做事的在行业里深耕，投资人也愈发意识到医药产业不是“躺赢”的领域，要对产业和技术有高度理解，也要对人有深刻理解，面对估值下调要分辨真伪，让“钱”找到更具价值的方向；一些创新药企意识到，要回归研发主线，信心不能光靠外人给予，做得好、做出真正的差异化，奖励或许还能超越贡献，反之反噬会更为残酷。而笼罩在行业以上的乌云，也开始缓慢散开，曙光频频出现。数名投资者看见，美债利率大概率已在2023年底见顶，慢慢为整体投融资环境带来一定改善。标普生物科技指数连续上涨两个月，涨幅约为40%。另外，处于医药行业，我们本就应该有信心。不久前，全国政协经济委员会副主任、中国国际经济交流中心常务副理事长毕井泉在中国医药企业管理协会中国医药科技论坛上做题为《支持生物医药创新推动高质量发展》的主旨发言。言语之中，是产业信心的重要来源。10余年来，生物医药产业实现了跨越式发展。创新药数量大幅度增加，2011年以来我国批准上市的创新药510个品种，其中本土企业创新占1/3；近三年我国研发企业对外授权平均每年有30个品种；国内生物医药领域的高级人才薪酬水平已经与美国大体相当；一大批生物医药企业快速成长，上海张江高新技术产业开发区、中关村科技园区、苏州工业园区、广州经济开发区等一批生物医药产业集聚的园区发展壮大……总体来看，如果与10年前相比，现在整个行业发展已经处在了快速、高水平发展阶段，产业链上多个要素已经相对完善。有投资人表示，也许未来还会迎接投融资最难的时候，但也恰是这个时候，或许能成为医疗行业最好的投资窗口。所谓这是一个最坏的时代，这是一个最好的时代。精彩推荐CM10 | 集采 | 国谈 | 医保动态 | 药审 | 人才 | 薪资 | 榜单 | CAR-T | PD-1 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