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近年来，研发生产外包需求冲高回落，叠加《生物安全法案》等地缘政治摩擦事件带来的冲击，CXO板块的龙头公司股价持续震荡，一级市场投融资趋势也冲高回落。一级市场研发生产CXO投融资趋势在CXO整个产业链中，过去市场更多将目光集中上中游的研发生产外包龙头公司，长期忽视下游的商业化CXO。而随着中国创新医药行业由研发走向商业化阶段，中国创新药开始产生年销售额达十亿美元的“重磅炸弹药“，拥有强大商业化能力的企业被推到聚光灯之下。其中，产业及资本开始认识到，过去长期被忽视的下游商业化CXO正是价值洼地，未来有更大的估值提升潜力。近期，商业化CXO头部公司百洋医药披露了2023年财报。通过深入分析这家公司的发展动态，我们可以一窥中国医药商业化未来的增长机遇和潜力所在。品牌效应逐步释放据2023年报，百洋医药实现营业收入75.64亿元，若还原两票制计算，公司实现营收85.85亿元；归属于上市公司股东的净利润6.56亿元，同比增长29.55%，上市三年实现连续增长；经营性现金流净额6.10亿元，较同期增长99.41%。同日披露的2024年一季报显示，百洋医药2024年一季度实现营业收入16.61亿元，实现扣非后归母净利润1.65亿元，同比增长30.71%。透视百洋医药各个子业务方向可以看到，百洋医药在核心业务品牌运营上日趋聚焦与精进。2023年，百洋医药持续优化业务结构，进一步压缩批发配送业务，聚焦于品牌运营业务，品牌效应也逐步显现。其中，百洋医药品牌业务2023年营收44亿元，同比增长18.91%，若还原两票制业务后计算，品牌业务营收54.20亿元；利润贡献占比83.78%，是公司利润的主要来源。有别于传统医药商业公司只做产品的搬运商，做渠道覆盖及传统药企通过“人海战术”“产品空间”换取市场份额，百洋医药致力于品牌打造，凭借对医疗场景的深度探查，让产品更快速融入到应用场景，占领用户心智，形成品牌效应。这种以“品牌塑造”为核心的商业化模式，在百洋医药的财务数据中也有所体现。2023年财报显示，百洋医药的销售费用为10.62亿元，同比下降5.3%，销售费用占营收的比重为14%，远低于A股药企动辄20%以上的销售费用占营收比重。能够以相对较低的销售费率高效实现品牌商业化，有赖于百洋医药近20年深耕建立的长期可变现的品牌能力和品牌资产：经过近20年的积累，百洋医药形成了专业的品牌运营能力和强大的营销网络，已合作大中型医院14000家、药店近40万家，成功孵化了进口钙品牌迪巧、消化不良品牌泌特等多个领导品牌，积累了丰富的院内及院外渠道品牌运营经验，建立起了可复制成功经验的专业商业化平台，能够更高效精准地实现品牌商业价值最大化。2023年，百洋医药的核心品牌表现仍然突出，品牌效应持续释放。报告期内，百洋医药核心品牌迪巧系列实现收入18.97亿元，同比增长16.53%，若还原两票制业务后计算，实现收入19.87亿元，同比增长15.91%， 连续八年国内进口钙补充剂市场第一。海露、纽特舒玛品牌则分别实现收入6.40亿元、0.83亿元，同比增长49.88%、44.36%；安立泽实现收入2.38亿，若还原两票制业务后计算，实现收入2.76亿元。据中康CMH数据，2023年中国医药零售市场的药品销售规模达到5,015亿元，同比增长3.3%，其中实体药店（含O2O）2023年药品规模同比小幅增长1.0%，电商B2C增速达21.0%，远高于实体药店（含O2O）增速，渠道占比提升1.9%，渠道重要性进一步凸显。数据来源：中康CMH而百洋医药率先捕捉到营销渠道的变化趋势，凭借敏锐的市场洞察力，灵活应对消费者购买行为的转变，线上业务呈现显著增长态势，2023年线上销售收入5.08亿元，同比增长52.16%。创新产品成为新增长极2023年财报显示，百洋医药全面开启生态化创新战略，依托集团母公司长期在药械创新领域的投资孵化，越来越多的创新药械产品正不断进入百洋医药，成为商业化平台的新引擎。创新药方面，2023年11月百洋医药与瑞迪奥签署了《商业化合作战略协议》，获得瑞迪奥的系列放射性药品及SPECT等影像设备上市后的商业化权益。瑞迪奥正是百洋医药集团投资孵化企业，其自主研制出我国核医学领域首个自主研发的1类创新药99mTc-3PRGD2，目前已在中国完成三期临床试验，即将申报上市。除此之外，在创新药领域，百洋医药还提前锁定了集团投资孵化的治疗骨坏死的FIC创新药的商业化运营权，该产品是一个多肽偶联药物PDC。高端医疗器械方面，百洋医药集团投资多轮的研发人工心脏创新器械公司同心医疗，其自主研发的植入式左心室辅助系统（慈孚VAD）于2021年11月获批上市，成为国内首个全磁悬浮人工心脏，同样也进入了百洋医药商业化运营平台。目前该产品已在全国50多家医院开展植入手术，植入超过220例。这之外，迈迪斯医疗的超声用电磁定位穿刺引导设备、五维康的家用心电仪等高端医疗器械产品也陆续进入商业化阶段，由百洋医药负责商业化运营。这一系列重磅创新药械产品只是百洋医药生态化创新战略的一个缩影。借力与大股东百洋医药集团在研发创新方面的长期协同，百洋医药向资本市场展示了一个高效的生态化创新模式：百洋医药强大的商业化团队进行临床场景探查，将临床需求传递给研发端，由大股东集团担当高风险的产业投资和孵化器，培育创新项目，在创新项目孵化成熟后由上市公司以合理价格承接商业化，与二级市场共享成长红利。这种模式不仅体现了百洋医药的真创新实力，也展示了其在风险管理和商业化运营方面的独特优势。事实上，在稳健业绩支持下，百洋医药已经开始同广大股东共享企业发展成果。2023年度，百洋医药拟向全体股东每10股派现7.62元。 而随着这个良性生态开始持续推动创新成果进入应用场景，属于百洋医药的商业化新征程在加速到来。Copyright © 2024 PHARMCUBE. All Rights Reserved.欢迎转发分享及合理引用，引用时请在显要位置标明文章来源；如需转载，请给微信公众号后台留言或发送消息，并注明公众号名称及ID。免责申明：本微信文章中的信息仅供一般参考之用，不可直接作为决策内容，医药魔方不对任何主体因使用本文内容而导致的任何损失承担责任。

为打造全球ADC/RDC未来产业高地，成都医学城拟于2024年4月18日-19日举办首届未来XDC新药大会！大会以“共创偶联药物产业未来”为主题，由同写意策划，安排一场主论坛和九场主题论坛，邀请“政、产、学、研、金、媒”各领域专家，通过“成果发布、主题演讲、热点对话、表彰颁奖、展览展示”五位一体的多元化的组织形式，迸发更多XDC产业新科技、新业态、新模式，构建XDC产业全新生态，触摸医药产业未来脉动。中国医药产业正处于由“仿制”走向“创新”的历史关键节点，投资者关心的不再是过去的业绩，而是谁会成为医药赛道的下一个爆点？在此前文章中，我们曾先后复盘过ADC、GLP-1、小核酸药物等热门赛道，而近期被MNC集中布局的放射性核素偶联药物（RDC）赛道实则也具有爆发的潜力。长期以来，由于核药放射性的特殊属性，使得国内这一赛道的发展曾一度遭遇了诸多制约。但随着前沿科技的深入推进，越来越多可靠的手段被应用到核药上面，国内政策也由谨慎逐渐转变为鼓励，点燃了资本关注核药的热情。谁是国内核药赛道龙头呢？谁又会成为资本市场追捧的幸运儿呢？这一切的答案或许就在于中国核药赛道的发展历史中。1政策春风吹进核药赛道核，一个让人谈之色变的词汇。由于核物质具有放射性，因此国内对核的各产业应用极为谨慎，这其中自然也包括了核药赛道。所谓核药，指的是放射性药物，既可用于医学显像诊断，也可用于临床治疗。在医学显像诊断方面，主要分为脏器显像用药物和功能测定用药物两大类，主要使用的核素为F-18、Ga-68、Tc-99m、C-14等。脏器显像用药物，又称显像剂，进入体内特异性聚集于靶器官或组织，用适当的手段和仪器对其产生的γ射线进行探测，从而获得药物在体内的位置及分布图像；功能测定用药物进入体内后，可选用特定的放射性探测仪器测定有关脏器或血、尿、粪中放射性的动态变化，以评价脏器的功能状态。图：常用显像诊断用放射性药物的临床应用分类，来源：光大证券治疗用核药则是通过口服或注射方式，将放射性药品高度选择性浓集在病变组织，产生局部电离辐射生物效应，抑制或破坏病变组织，从而发挥治疗作用。主要用于肿瘤、甲亢、类风湿性关节炎、肿瘤骨转移引发的骨痛等，包括靶向治疗药物与短程放射治疗药物，主要使用的核素有I-131、Y-90、Lu-177、Ac-225、Ra-223等。图：常用治疗用放射性药物及其主要应用，来源：光大证券据Insight统计，目前美国获批上市且未退市的核药共有57种，其中49个为诊断用放射性药物，6个为治疗用放射性药物，1个为诊断/治疗用放射性药物；而在国内，截至2023年10月，国内已有42款放射性药物获国家药监局批准上市，其中24款放射性药物仅用于诊断、15款放射性药物仅用于治疗、3款放射性药物既用于诊断也用于治疗；还有32款放射性药物处于临床试验及申请上市阶段。核药虽然上市的药物并不多，但其却已经拥有百年历史。早在1905年，居里夫人就通过创制的镭针，进行了第一例放射性同位素的插入治疗，揭开了放射性药物发展的序幕；20世纪30年代后，更多放射性同位素的应用逐渐被重视起来。图：核药发展历程，来源：德邦研究所我国最早的核医药要追溯到1956年，并在随后多年迎来快速发展。1987年，我国研制出99mTC标记盒（诊断药物主要有99mTc标记的各种化合物，占核医学诊断用药的80%以上）、裂变型99Mo-99mTC发生器，开始实现部分进口替代；1994年，中国成功研制质子回旋加速器，可以批量生产F-18核素，开启了中国正电子放射性药物国产化制备阶段。但较为遗憾的是，由于监管层面较为严苛的态度，以及不能适应放射性药物特点等问题，中国核药创新研发逐渐停滞。按照前几年出台的规定，药品注册过程中的实验阶段要求在GLP实验室里完成，同时放射性药物又必须符合辐射安全监管的体系。但多年来我国并没有既可以处理放射性材料，又具备GLP资质的实验室，这就影响到放射性药品新药的研发和申报。不过，这一切在2021年开始全面转变，政策春风持续吹进核医学赛道。先是2021年，国家发布的首个针对核技术在医疗卫生应用领域的纲领性文件《医用同位素中长期发展规划（2021-2035年）》，明确提出提升中国医用同位素相关产业能力水准，推动和规范中国放射性体内诊断药物的研发；而后又在2022-2023年中，密集推出多个推动核药发展的政策。图：国内核药产业相关利好政策梳理，来源：中信证券研报由谨慎转向推动，政策春风有望成为核药发展的核心推力，不过核药想要完全落地，依然需要多领域多部门相互协力，整个产业仍有很长的路要走。2核药2.0现阶段，核药赛道正在经历一次由技术更替而引发的产业迭代。早期获批的治疗性核药多为非靶向药物，即利用放射性同位素本身的体内富集特点对患者进行治疗，这会杀伤正常细胞，不良反应较大。进入2.0时代后，具备靶向功能的RDC逐渐成为核药领域的研发新宠。与ADC原理类似，RDC也是将精准靶向分子和强力杀伤因子用连接臂偶联在一起而设计开发的一种药物形态。理想的核素偶联药物应同时具有高肿瘤靶向性、低免疫原性以及适度的体内半衰期等优势。图：RDC结构示意图，来源：招商证券自2016年以来，FDA一共批准了9款RDC药物，涉及6个新分子实体；其中7款为肿瘤诊断产品，2款为肿瘤治疗产品。目前靶点集中于前列腺特异性膜抗原（PSMA）和生长抑素受体（SSTR）上。纵观全球RDC赛道，诺华是当之无愧的领跑者。其早在2017年就以39亿美元的价格收购当时的核药龙头AAA公司，而后又在2018年以21亿美元收购Endocyte公司，并获得两款重磅治疗用放射性药物镥[177Lu]-氧奥曲肽（商品名：Lutathera）和镥[177Lu]-vipivotide traxetan（商品名：Pluvicto）。Lutathera是一款177Lu标记的生长抑素类似物肽，分别于2017年10月和2018年1月在欧洲和美国获批上市。上市首年，Lutathera的销售额就达到了1.67亿美元，次年增长至4.41亿美元，在最新的2023年财报中，Lutathera已实现6.05亿美元的销售额。同时，诺华的另一款明星核药Pluvicto也展现出强劲增长潜力。这款药物于2022年3月获FDA批准上市，用于治疗前列腺癌成人患者。Pluvicto在上市首年就获得2.71亿美元的销售额，2023年销售额更是同比增长261%达到9.8亿美元。重注核药赛道的并非只有诺华一家。2023年以来，各大MNC开始集中入局核药赛道，融资并购交易频发。图：MNC在核药赛道并购一览，来源：锦缎研究院从MNC一连串的重磅布局看，核药RDC正在复制当年ADC赛道的火爆场景。当大量资本入局后，这个赛道极有可能在未来数年中迎来爆发式增长。3谁能乘上核药东风核药研发，需要专业的资质条件、丰富的核医学诊疗经验、伦理委员会保障及科学规范的试验机构管理；而且核药制造商还需要合格的防辐射生产设备和屏蔽设计，取得辐射安全许可证，整个生产过程由专业资格技术人员操作并监督，同时需要符合药品生产质量管理规范。这就导致核药赛道呈现“双高”的特点，即进入壁垒高、行业集中度高。造就了我国传统核药格局中，中国同辐与东诚药业长期“双寡头”垄断的市场格局。中国同辐作为国内核医药行业领军企业，深耕行业30多年，拥有无数光环加身。它是国内显像诊断和治疗用放射性药品、尿素呼气试验药盒和测试仪、体外放射免疫诊断药盒的最大生产商；国内最大、品种最全放射源产品生产商；中国医用钴[60Co]的首个及唯一国内供应商；国内唯一一家提供辐照设备上游生产及下游设计安装的服务商。旗下拥有原子高科、原子科兴、中核高通、宁波君安和中核海得威等子公司，多个产品的市占率均为国内第一，碘[131I]化钠口服溶液、氯化锶[89Sr]注射液市占率超90%；氟[18F]脱氧葡糖注射液超80%；锝[99mTc]标记注射液超70%等。悠久的历史背景，庞大的产能优势，已然形成中国同辐核心竞争优势。从整体业绩看，中国同辐的总营收从2017年的26.72亿元增长至2022年的61.46亿元，同期归母净利润从2.71亿元增长至7.55亿元，不论是总营收还是净利润都呈现大幅增长态势。不同于中国同辐的根正苗红，东诚药业则是通过一系列并购，逐渐构建起从诊断用核药到治疗用核药的全产业链体系。图：东诚药业核药赛道并购一览，来源：锦缎研究院重点产品包括诊断类正电子药物氟[18F]脱氧葡糖注射液、单光子药物锝[99mTc]标记药物和其他药物尿素[14C]胶囊，治疗类药物云克注射液、碘[125I]密封籽源、碘[131I]化钠口服液等。整体业绩上，东诚药业的核药板块营收从2017年的5.9亿元增长至2022年的9.15亿元，呈现稳定增长态势。不过，在RDC药物冲击下，这种核药赛道传统“双寡头”格局正在逐渐被瓦解。2022年2月，远大医药的SIR-Spheres钇[90Y]微球注射液获得国家药监局批准上市，获批的首个适应症为用于经标准治疗失败的不可手术切除的结直肠癌肝转移患者的治疗。这一获批不仅弥补了结直肠癌肝转移局部治疗的空白，标志中国肝脏恶性肿瘤领域迎来了全新国际化精准介入治疗方案。实际上，自2018年开始，远大医药联通过Sirtex、Telix以及德国ITM公司，在抗肿瘤领域逐渐搭建了具有国际化一流水平的核药诊疗平台，目前已拥有10余款全球创新产品，包括钇[90Y]微球注射液及其余9款RDC药物，涵盖68Ga、177Lu、131I、90Y、89Zr、99mTc在内的6种核素，适应症覆盖肝癌、前列腺癌、透明细胞肾细胞癌、胶质母细胞瘤、胃肠胰腺神经内分泌瘤及恶性肿瘤骨转移等。图：远大医药核药研发管线，来源：远大医药财报聚焦RDC机会的并非远大医疗一家，百洋医药也通过与瑞迪奥合作的方式，拿下了多款RDC药物及核药器械的国内权益。进度最快的为放射性药品99mTc-3PRGD2，这是一款以整合素为靶点的RDC药物，也是我国第一个核医学放射诊断1类新药、全球首个用于SPECT显像的广谱肿瘤显像剂。待99mTc-3PRGD2上市后，百洋医药将独家负责这款RDC药物的中国大陆市场推广及销售。与此同时，恒瑞医药也磨刀霍霍，准备在核药领域大展拳脚。截至目前，恒瑞医药布局了4款核药，包括2款诊断用核药与2款治疗用核药；诊断用核药镓[68Ga]伊索曲肽注射液（用于诊断生长抑素受体阳性神经内分泌瘤）与镥[177Lu]氧奥曲肽注射液（用于治疗成人胃胰神经内分泌瘤）已经推进至III期临床。此外，先通医药、智核生物等多家药企均有布局，辐联医药、晶核生物等此前也都完成千万级乃至亿级的融资，核药赛道在资本入局后，正以飞速成长。虽然核药赛道的发展前景一片光明，但我国核药实则依然面临“卡脖子”问题。一直以来，制约我国核药发展的真正瓶颈在于核反应堆的缺乏，国内共有5座反应堆可用于生产医用同位素，仅有绵阳研究堆、高通量工程试验堆有批量生产医用同位素的能力，缺乏可大批量生产的商用堆，绝大部分医用同位素依靠进口。由于反应堆建设周期长、投入大、审批严格，在相当长的一段时间内，我国医用同位素都将依赖进口。这也为我国核药产业的发展增添了几分不确定性。更多优质内容，欢迎关注↓↓↓