Chengdu Diqiao Biotechnology Co., Ltd.

©氨基观察-创新药组原创出品作者 | 蔡九谁也无法预料中国医疗产业的终局，因为转型迭代始终在涌现。过去，拥有强大商业化能力的平台企业，更多是被视为产业的潜在变局者，MNC大多是这样的诞生轨迹。如今，A股头部商业化平台的进化，更让市场看到它们“破局”的能力。百洋医药就是这样一个例子。一直以来，其不断展现的是强大的商业化能力。然而，最新发布的财报，让我们不得不重新审视它的定位：财务模型持续稳健，新品投入加大，创新药、械资产形成了“成长一批、导入一批、储备一批”的阶梯式布局。只有变化才是永恒不变的。眼下，无论是Biotech还是Pharma，都必须抓紧时间思考如何迎接这位“新朋友”了。/ 01 /预期的稳、意外的进过去，第三方商业化平台，之所以被视为产业的潜在变局者，在于它们稳健的财务表现提供蜕变底气。典型如百洋医药，其核心品牌业务始终保持稳健增长。2024年，营收80.94亿元，归母净利6.92亿元，与去年基本持平。但品牌业务营收55.59亿，同比增长9.17%，相比2021年上市当年的29亿元，几近翻了一倍，占公司营收近70%，贡献了公司毛利额的93%。原因不难理解，在不断削减批发业务保持整体规模的同时，百洋医药必须集中资源聚焦高毛利的品牌业务，唯有品牌持续增长才能夯实公司根基，唯有稳住基本盘才能谈转型。具体可以看到，2024年，公司主力产品包括迪巧、扶正化瘀、纽特舒玛等，均保持增长。迪巧营收约22亿，增长率11%；处方药扶正化瘀6.3亿，增长率16.6%；消费品牌纽特舒玛1.2亿，增长率达45%。包括代理的产品，如海露营收有7.4亿，增长率15%；安斯泰来泌尿线产品5亿，同比增长34.5%，还原两票后营收达7亿。商业化能力带来稳健的根基，是百洋医药这类企业既定优势与转型倚仗。除了主力产品稳健增长，在创新药层面，百洋医药引入了微管抑制剂抗肿瘤1类创新药优替德隆注射液、及核医学放射诊断1类新药；在器械方面，引入大型放疗设备。伴随这些产品逐步导入市场，公司相应投入的人力资源、营销资源亦在持续加大。然而市场“唯一不变的就是变”。迭代和布局早已开始进行，围绕高价值的创新药、械，百洋的布局和打法也渐渐浮出水面。/ 02 /谋之深、行之远中国创新药产业的故事总是在超越想象，百洋医药们的转型并非偶然。随着监管层鼓励腾笼换鸟、国内创新生态的进一步完善，部分手握现金的商业化公司开始投入创新药与创新器械的怀抱，打造属于自己的第二成长曲线。当然转型各凭本事，与MNC高举高打“买买买”不同，“小而美”的百洋医药们，更擅长利用自身的资源优势来撬动机遇。例如百洋医药，极具担当的大股东，为其转型提供强力支撑。大股东百洋集团，以产业基金为抓手，负责创新项目培育，待成长到较为确定性阶段后，再以合理的价格与上市公司百洋医药合作，依托上市公司的产业资源与运营能力推进创新成果产业化落地，百洋医药自然能够小步快跑。依托大股东的创新孵化以及同步引进全球首创的创新产品，短短几年，百洋医药快速形成了“成长一批、导入一批、储备一批”的布局，并且在特定领域建立起综合优势。例如，在放疗赛道，百洋医药已经是不可忽视的竞争者。截至目前，百洋系布局了包括头颈部专用放疗设备ZAP-X、以及体部放疗设备——4π智能机器人放疗系统。这些产品单独作战能力足够强。例如，ZAP-X火星舟放射外科机器人被市场寄予厚望。该产品专为头颈部SRS优化而设计，以双回旋球面聚焦照射、实时影像和剂量双监测、完全自屏蔽等综合优势，ZAP-X在脑肿瘤放疗中潜力巨大，有望实现对“金标准”伽玛刀的替代。同时，上述管线还具有协同作战的能力。与ZAP-X作用于头颈部相比，百洋基金投资孵化的4π智能机器人放疗系统能作用于全身，能够与ZAP-X形成了良好的协同作用，这也就进一步增强百洋医药在放疗领域的竞争力。更重要的是，百洋医药打通了高精尖放疗器械的产业化能力，保证了自主供应效率和成本优势。例如，百洋不仅拥有ZAP-X中国内地及港澳地区的独家商业化运营权益，还积极推动在国内落地ZAP-X全球生产基地。本质上，在专科领域的布局也展现了百洋医药“深谋远虑、行稳致远”的能力，其战略进取、战术务实，必将在产业价值链上塑造出全新的生态位。/ 03 /让时间验证竞争力真正的竞争者，本质是产业规律的解读者。它们为了兑现结果，通常会构建独特的战略坐标系：纵轴是对产业演进方向的超前预判，横轴是对自身资源禀赋的清醒认知。两者交汇形成的爆发力，往往会超出市场预期。以百洋医药的核药布局为例，其布局精准，在国内爆发前夕已经完成卡位：诊断领域99mTc-3PRGD2是国内自主研发的全球首款可应用于SPECT设备的广谱肿瘤显像药物，目前Ⅲ期临床已结束，处在上市申请进程中。而进一步思考，百洋医药核药赛道的卡位绝非偶然，也并非追风口，而是基于其战略坐标的选择。种种迹象表明，稳中求变的百洋医药们会加速跃迁。可以预见的是，2024年财报或许只是一个起点——当百洋医药的多款FIC产品迎来关键节点，其乘数效应或将真正爆发。对于biotech和pharma来说，不需要如履薄冰，但一定要时刻保持战略警醒，因为对手永远不会局限在牌桌之上。这类企业转型是必然，同时也能启发行业思考：在技术革命与产业进化的交汇点上，什么才是真正的核心竞争力？PS：欢迎扫描下方二维码，添加氨基君微信号交流。

随着CXO一哥药明、医药一哥恒瑞先后交出中报答卷，近日，商业化CXO一哥也发布了半年财报，业绩稳健增长，引领行业复苏增长。 8月27日，百洋医药发布2024年中报，公司上半年实现收入35.95亿元，与去年同期相比略微下降，主要是公司进一步压缩了批发配送业务；归母净利润实现3.69亿元，同比增长21.89%，业绩印证了品牌业务在产业链中的抗风险能力与不凡的增长动力。 若以2024Q2单季度评判，公司单季收入19.34亿元，环比增长16.4%；归母净利润实现2.03亿元，同比增长12.57%，环比增长22.11%。可以看到，公司业绩有着显著的加速趋势，全年有望实现更高速的增长。 不过，显然百洋医药并不满足于当下取得的成绩。公司今年完成了并购百洋制药的产业布局，同时也在不断加码创新产品的商业化推广，能够看出公司正在如饥似渴地扩大自己的能力圈和产品线，以求将自身商业化平台的潜力和价值发挥到最大。 更让投资者期待的是，百洋医药连同大股东百洋医药集团正在下一盘大棋，旨在通过集团层面进行更多创新领域的产业投资和孵化，再协同百洋医药强劲的产业化平台能力，打造一个覆盖投资孵化、研发创新、生产制造和商业化的全链条医药创新生态。 01 业绩提质，夯实发展底盘 百洋医药已经不是过去那个“单品独大”的公司，经历多年的精细运营和对外合作，公司商业化平台上已经武装大量的潜力产品，形成了一个多元化的产品矩阵。 2021年，彼时迪巧系列收入13.78亿元，占品牌运营收入的47.43%；2023年，迪巧系列收入规模已提升至18.97亿元，占品牌运营收入的43.11%，收入占比进一步下降。 2024年H1，迪巧系列收入10.55亿元，同比增长20.32%。在百洋医药强大品牌运营能力的培育下，迪巧系列产品正在拥有超长的上行生命周期。 迪巧聚焦“进口钙”品类，不断强化产品创新和营销创新，以保持品牌活力。新推出的“小粉条”液体钙、“小黄条”液体钙等新品规，满足了各类消费者补钙的不同需求，进一步优化了补钙体验，持续维护新老客户。随着竞争对手“掉链子”和消费者行为习惯的变化，百洋医药在线上渠道推广和品规创新上不断发力，迪巧系列在钙制剂市场的占有率有望进一步提升，其将成为公司未来数年稳定增长的基本盘。 再看一个百洋自有品牌，纽特舒玛可谓是“明日之星”，定位于医用级乳清蛋白，聚焦疾病营养、体重管理等场景，已被证实对预防肥胖妇女妊娠糖尿病、超重患者减重、改善老年人肌肉功能有显著优势，市场潜力巨大。截至2024年5月，纽特舒玛已进入200 多家医院；也常位列京东进口增加免疫蛋白粉榜单首位。2024年H1，纽特舒玛实现收入0.58亿元，同比增长37.11%，年内营收破亿毫无悬念。 迪巧、纽特舒玛之外，近年导入的产品在百洋医药的运营下也在不断发力。 人工泪液玻璃酸钠滴眼液是治疗干眼症的主要药物之一，海露在2021年第四批集采后销售额大幅下滑。百洋医药在2021年接手国内市场推广后，迅速发挥其品牌运营和渠道推广优势，2021年海露的销售额仅有2.98亿，2023年海露销售额6.4亿元（2021-2023年CARG高达46.55%）。2024年H1实现营收3.27亿元，同比增长24.22%，也必将是10亿级产品。 安斯泰来泌尿线全线产品交予百洋医药运营后，整体商业化成绩优异。2024年H1实现营收2.86亿元，同比增长64.19%，还原两票制后实现收入3.84亿元，同比增长45.1%。 多个产品的稳健增长，不仅向投资者证明了百洋医药卓越的品牌运营核心竞争力；同时，不同品种的多点开花，更为公司构筑了更多可期待的新增长点。总之，百洋业绩的持续增长，直观体现了品牌的价值，即持续盈利能力、产品生命周期的显著延长。 调转视角，以微观财务数据的角度看百洋医药2024H1业绩，会发现公司的经营情况在持续向好，盈利质量和负债结构获得了正向优化。 百洋医药的提升不止于业务结构优化、表观业绩的提升，更重要的是盈利能力进步和投资者潜在投资回报率的提升。 2024H1，百洋医药的毛利率为31.53%，净利率为10.18%。自2021年以来，公司的毛利率和净利率一直处于持续提升趋势，无一年同比下降，这与公司业务结构优化息息相关。 而真正反映百洋医药卓越的财务状况的可能是EPS（每股收益）和ROE（净资产回报率）层面，EPS反映了公司实际盈利能力的显著提升，2021-2023年，公司EPS分别为0.85元、0.96元和1.25元；2024H1，公司EPS为0.7元，同比2023H1亦有显著提升。 从ROE出发，更能从投资者的角度理解百洋医药近几年来盈利质量的提升，2021-2023年公司（扣除/加权）ROE分别为22.36%、22.84%和26.43%；2024H1这一指标为13.31%，同比2023H1亦有显著提升。 在分红派息层面，百洋医药上市以来已经完成了3次派息，最近一次是2023年度的分配：10派7.62元（含税），派现金额合计4.01亿元，其占净利润比例为61.03%。按百洋医药2023年度成交均价计算，其股息率为2.65%，在医药领域已经算是名列前茅。 在当下市场风格趋于红利策略的背景之下，低估值、分红稳定、EPS和ROE持续提升趋势的百洋医药，显然是未来机构超配的潜在标的之一。 02 百洋创新模式负责上限 此前，百洋医药运营的产品有较大一部分是专利到期之后的原研药物，合作伙伴希望通过百洋医药强悍的商业化能力重拾辉煌。对于百洋医药来说，这类药物本身有国产仿制药和迭代药物的竞争，天花板和推广难度比较大，更重要的是MNC产品易受Global策略的影响，不稳定性较高，因此百洋医药转变思路，近两年来开始不断增加自有产品的运营比例。 并不甘心只做医药行业“卖水人”的百洋医药，在医药创新的洪流之中，将眼光投向了具有自主知识产权的创新产品。百洋集团作为“产业投资人”投资并孵化创新产品，导入给百洋医药，无疑为公司插上了翅膀，持续提供更多上限。 百洋医药背后有百洋集团这样的存在，几乎为百洋医药蹚平了所有前端创新环节带来的风险。 一方面在研发端，由于中国特殊的举国体制，大量有临床应用潜力和价值的源头创新成果掌握在国家级科研院校手中，百洋则扮演“催化酶”的角色，把“国家队”未释放出价值的成果与多种资源要素配置到可以产业化的程度，与“国家队”共同挖掘培育具有同类首创潜力、突破“卡脖子”技术的原创技术成果。 另一方面在投资端，通过百洋众信基金这个平台，百洋在多地设立产业基金进行早期、长期的项目投资，推动科研成果转化落地进入临床应用。如今，多个投资孵化的项目取得积极进展，如瑞迪奥自主研发的全球首个用于SPECT显像的广谱肿瘤显像剂已申报NDA即将上市、同心医疗的全磁悬浮人工心脏慈孚VAD商业化已让300例心衰患者获益等。 如此创新模式，能够给百洋医药的产品结构带来蜕变。 百洋投资孵化资产均为First in class潜力的产品，在承受巨大风险的同时也注定了产业化后带给百洋医药丰厚的回报。 这种回报不同于过往的合作品种，首先是竞争格局层面，FIC产品领先市场，往往具备较长时间的市场独占期，公司的推广成本更低；其次是收入结构层面，创新药的普遍毛利率在80-90%左右，而大型医疗设备的毛利率也在40%以上，相比之下，百洋医药30%左右整体毛利率， 44%品牌业务毛利率，创新产品的导入能极大地改善公司的产品结构与盈利能力。更重要的是，这些FIC产品与BD产品性质完全不同，未来可能是自有品牌的产品。 百洋医药一直以“低销售费用率+高人均创利”在业内著称，产品的数量能够使人均创收、人均创利指标获得提升（推广人员有更多产品可以推广，边际收益较高），但如果可推广的产品竞争力提升，那么这类人效指标有更快的提升可能性。另外，诸如创新药这类药品，如果未来纳入国家医保目录，那么带来的边际效益将更高。 鉴于百洋医药和百洋集团的关系，合作方式更能灵活探讨，最直接的方式可能是百洋医药上市公司进行并购置入，如百洋制药并入百洋医药体内便是一个经典案例：通过并购，百洋医药实现了对中药、化药领域生产研发布局和自身商业化品种结构的丰富，最大程度激发百洋制药拳头品种的市场潜力；另外，上市公司也可以通过国内商业化权益授权方式实现更多产品导入。 百洋医药背靠百洋集团，未来有着无限的可能。 03 双向奔赴的完美生态 无论对百洋医药还是百洋集团来说，这种创新战略和生态都算的上是双向奔赴和双赢之举。 百洋医药过往多年来已经展现了自身“挖掘”各种药物市场价值的商业化能力，如今纳入了生产制造板块升级为产业化平台后，更如虎添翼。 以百洋整体的创新生态视角看，拥有百洋医药这样的产业化平台，体外投资和孵化各类创新药、器械等大健康资产都具备合理的布局动机。一来集团投资能够化解早期投资的风险，其次项目成长到一定程度，能够借助百洋医药快速实现产品的产业化，“装载完子弹”百洋医药充分在A股市场进行价值兑现，从而慢慢成长变大。 百洋的创新生态模式独特之处在于：研发出资人为百洋集团，不存在占用上市公司资金的风险；药品和器械投资风险虽然高但回报弹性更大，商誉消化的周期可能更短；正如前文提到的，合作模式可能更加灵活，不一定通过并购，也可以是通过引进或者代理的方式，就能享受到创新产品带来的市场红利。 百洋创新模式双向奔赴的终局或许是，百洋医药诞生大量如迪巧系列一样的10亿级甚至百亿级产品，形成业绩和市值的戴维斯双击；而百洋集团，则是收获早期产业投资人应有的投资回报以及一个类MNC巨头。 结语：百洋的创新生态模式是国内乃至全球在药物、器械领域的一次创新尝试，从商业化到源头创新，创新逻辑清晰，步伐稳健。 百洋医药能否完成等级跃迁成为产业化龙头，投资者不仅需要跟踪百洋医药的业绩边际变化，更要关注百洋集团的投资、孵化和研发成果，因为百洋集团能够拔升百洋医药的最大上限。 免责声明 “药渡Daily”公众号所转载该篇文章来源于其他公众号平台，主要目的在于分享行业相关知识，传递当前最新资讯。图片、文章版权均属于原作者所有，如有侵权，请及时告知，我们会在24小时内删除相关信息。

要么卖掉，要么砍掉。在4家Biotech相继卖身海外药企后，传奇生物也有可能被收购。另外一个残酷现象是，进入6月以来，多家药企大砍管线。 这些都反映出创新寒冬中的生存压力，企业不愿承担风险和不确定性，选择进行止盈或止损。 那么，医药的长期主义还存在吗？曙光在前，国内药企对可持续的创新模式进行多样化探索，其中，百洋医药已有成熟经验。 百洋的创新模式是，把高风险、高难度的研发项目都放在上市公司体外，由大股东来承担创新的早期风险，一旦研发项目培育成熟，就有机会以合理价格注入上市公司。 上市公司百洋医药从大股东百洋医药集团获得源源不断的成熟项目，同时又基本屏蔽研发风险，随着含新量增加，经营规模和估值都将逐步提升。 不仅成熟项目可注入，成熟企业也可注入。7月12日，百洋医药8.8亿元收购百洋制药尘埃落定，进军市场规模庞大的医药制造业，从下游销售端向上游生产端延伸，从品牌商业化平台向产业化的创新药企升级。 这种低风险高确定的创新模式之所以成立，关键在于模范大股东百洋医药集团甘于承担研发风险的胸怀。 01  大股东全面赋能 大股东有充足的资本储备，有能力消化创新风险 百洋医药集团本身是“产业投资人”，寻求的不是快速、单纯的财务回报，而是标准的“耐心资本”，聚焦创新企业的长远生命力与可持续发展，致力于在业务层面实现深度协同，形成共赢生态。因此，百洋的核心合作伙伴是地方政府，通过与地方政府合作，打造符合生命科学发展规律顶层设计的产业园区，引进并孵化创新企业落地生根。目前，百洋在北京打造了科研成果转化中心，在青岛和廊坊建立了创新药械的规模化生产基地和品牌物流基地。 为支撑这一宏大的投资布局，百洋还有一支数十亿规模的产业基金——百洋众信基金，其量级在股权投资基金领域也是第一梯队。随着百洋在北京、青岛、苏州等地与地方政府合作设立健康产业专项基金，百洋众信基金已成为多支政府专项产业基金的基金管理人，从资本层面加速创新成果转化落地。 大股东洞悉临床场景，有能力提高研发成功率 百洋是商业化起家，凭借深厚的商业化底蕴与数十年贴近临床一线的实践经验，沉淀了强大的临床洞察能力，能够理解临床医疗场景的痛点。此外，据百洋提及，公司构建了“市场研究、专利管理、注册服务及金融支持”等“六科会诊”创新孵化体系，能够全面的评估创新标的，筛选出能优化医疗场景的“真创新”，在“选品”上展现了显著优势。 百洋也深知中国创新生态的独特性，选择了与海外截然不同的创新路径。国内基础研究、底层创新的源头活水往往汇聚在国家级科研单位，所以，百洋选择拥抱“国家队”，与北大医学部、首都医科大学、中国医学科学院及其附属医院等顶尖科研院校合作，以成立联合实验室等合作形式，加速将科研成果转化为可落地的医疗创新项目。 选得准，还得养得大，百洋作为产业投资人，其另一大核心竞争力在于对创新企业的全方位资源赋能。在创新企业发展的各个阶段，百洋都有能力提供支持，助力创新企业成功跨越“死亡谷”，最终实现产业化。作为民营企业，百洋合理的孵化机制，更为创新企业营造了一个相对灵活、专注研发的成长沃土，保障科研过程的顺利进行。 大股东输送的成熟项目，相比外部BD更有性价比 从目前公开的资料看，大股东百洋集团涉足的部分创新项目浮出水面，包括人工心脏、医用直线加速器、核医学创新药、核医学SPECT/CT、电磁定位导航设备、器官芯片等。 创新项目成熟一个，上市公司就多一个机会。大股东储备的项目越多，上市公司的成长潜力越大。 本次并入上市公司的百洋制药就是大股东培育多年的企业，属于优质资产，将增厚上市公司的业绩，这体现出大股东对二级市场的厚道。百洋制药预计2024-2026年将分别实现营收9.28/11.59/13.58亿元，增速为22%/25%/17%；预计2024-2026年将分别实现净利润1.48/1.77/2.22亿元，增速为9.8%/20%/25%。百洋医药集团承诺，百洋制药2024-2026年分别实现经审计的扣非归母净利润不低于1.44/1.72/2.15亿元。 百洋制药交易前一年PE为12.44倍，交易后首年PE为11.35倍，与资本市场中类似并购案例相比，具有较高性价比，体现出百洋医药集团以市场公允价格向上市公司输送优质项目的初心，对中小股东很友善。 02  估值向创新药企靠拢 从大股东创新孵化到上市公司制造+商业双轮驱动，一个完整的产业叙事正在形成。 百洋医药的商业化平台优势已得到验证。一是可复制的打造自有品牌能力，如迪巧（2023年收入19.87亿，同比增长15.91%）、海露（2023年收入6.4亿，同比增长49.88%）、纽特舒玛（2023年收入0.83亿，同比增长44.36%）；二是可持续的经营稳增长能力，上市以来净利润连续三年实现双位数增长，2021年至2023年净利润分别为4.23亿元、5.02亿元、6.56亿元，分别同比增长55.04%、19.08%、29.55%。2024Q1净利润1.66亿元，同比增长35.60%。 百洋医药主动寻找第二增长曲线，逐步进行战略调整，聚焦高价值创新业务。近年来逐步压缩批发配送业务规模，并于2023年开始承接大股东内部孵化项目。 大股东以超前眼光入局前沿FIC创新药械开发，如今低垂的果实，交给上市公司摘取。 核药是潜在景气度最高的赛道之一。创新药领域一直在寻找转移性癌症的有效且更安全的疗法，从而促使近年全球涌现大量核药（放射性药物）BD/M&A和PE/VC交易（过去5年约90笔交易）。宇宙第一药企礼来已成为行业前瞻风向标，今年5月从AktisOncology引入微蛋白技术平台，用于开发新型肿瘤靶向放射性药物，这是礼来继2023年10月收购PointPharma后的第二笔核药交易。 百洋医药集团助力瑞迪奥研发的国内首个自研核医学1类靶向放射性核素偶联药物（RDC）99mTc-3PRGD2以及核医学分子探针及高灵敏度核医学影像SPECT/CT设备即将落地。高灵敏核医学SPECT/CT，相较PET/CT成本更低（单次千元左右），实现更高分辨率、更短检查时间，但由于缺少有效显像剂，未在肿瘤诊断及疗效评价领域得到应用。99mTc-3PRGD2是国内自主研发的全球首款可应用于SPECT设备的广谱肿瘤显像药物，也是一款以整合素为靶点的RDC药物。目前Ⅲ期临床已结束，处在上市申请进程中。 百洋医药集团超前布局人工心脏领域，自2016年起对同心医疗进行多轮投资，目前是同心医疗的第二大股东。同心医疗的首个国产全磁悬浮人工心脏在2021年12月获批上市以来，已在全国50多家顶尖心血管医院开展植入手术，近期也在美国获FDA批准开展临床试验。参考人工心脏的海外定价水平以及国内市场渗透率从零起步，并考虑到此前百洋在心脏病器械领域已有多年Atricure公司心脏外科手术医疗设备中国区域总代理运营经验，人工心脏商业前景可期。 在大股东全力支持下，百洋医药明确发展方向为创新企业，2024年起创新药械收入占比将逐年提升，估值体系也将重构。 国内药企估值主要分为4个梯队。医药流通企业估值只有10倍左右，传统医药工业企业丽珠集团、石药集团、科伦药业估值在15倍左右，CXO的凯莱英、泰格医药、百洋医药的估值基本上在20~40倍，创新药企恒瑞医药估值在40倍以上，百济神州、信达生物市销率在10倍左右。 百洋医药开始注入产品开发与生产制造能力，未来随着含新量的提升，估值将逐步向创新药企靠拢。 这种大股东加持的创新模式，足以穿越周期，创新企业经得起外部风浪，成长进程不会中断。以结果为导向，这是一种符合国情的务实创新路线。